再看 PPI 向 CPI 的结构性传导

作者：王韵壹、李英、熊慧卿

我们在 5 月的深度报告《 PPI 与 CPI 的结构性传导及行业利润分配——产业之思 2021 （五）》中，按照 P PI 和 CPI 的结构将其拆分，以研究 PPI 向 CPI 的结构性传导。主要的结论如下： 1 、 PPI 拉动力和历史波动都显示传导堵塞点出现在生产资料内部，其中价格传导至加工类行业基本被熨平； 2 、 PPI 向 CPI 的结构性传导研究，我们按照产业链上下游的关系采用分类比较的研究方法：虽然整体传导并不通畅，但结构性传导依然存在。

从5月至9月的数据来看，衣着、服装、鞋帽、家用器具、交通通讯及服务等分项的CPI均有所上行。本文我们根据现有数据，将石化产业链中的化纤-衣着产业链继续细分，观察其传导性。

从石化产业链来看，39个细分产业的PPI跟石化相关的有7个PPI指标，包含纺织业，纺织服装业、服饰业，橡胶和塑料制品，石油、煤炭及其他燃料加工业，石油和天然气开采业，化学原料及化学制品业，化学纤维业。

其中5个PPI指标可以构成一条完整的产业链，从上游到下游分别为：（1）石油和天然气开采——（2）石油、煤炭及其他燃料加工——（3）化学纤维——（4）纺织——（5）纺织服装、服饰业。

与石化产业链相关PPI指标刨除与衣着关系不大的橡胶和塑料制品以及化学原料及化学制品外，从产业链来分可以分为上中下游三类。上游为石油和天然气开采，中游为石油、煤炭及其他燃料加工，化学纤维，纺织，下游为纺织服装、服饰业；其中下游的纺织服装、服饰业最终传导到CPI的衣着类。

我们发现石油价格相对于整体大宗商品对衣着CPI的传导较为通畅。PPI继续向CPI进行结构性传递，后续CPI非食品分项也有超预期的可能。

但在分析上下游的利润分配时，我们也发现，价格虽然传导到终端，但纺织服装的利润增速并没有改善。下游行业利润的修复更多需要关注需求的变化。

风险提示：需求不及预期，石油价格大幅回落

正文

一、PPI向CPI的结构性传导回顾：结构性传导继续

我们在5月的深度报告《PPI与CPI的结构性传导及行业利润分配——产业之思2021（五）》中，按照PPI和CPI的结构将其拆分，以研究PPI向CPI的结构性传导。主要的结论如下，

1、PPI拉动力和历史波动都显示传导堵塞点出现在生产资料内部，其中价格传导至加工类行业基本被熨平。

【中信建投宏观】再看 PPI 向 CPI 的结构性传导——产业之思 2021（九）

2、PPI向CPI的结构性传导研究，我们按照产业链上下游的关系采用分类比较的研究方法：虽然整体传导并不通畅，但结构性传导依然存在。

我们将CPI的8个分类归纳为食品类、消费品以及服务三类。（1）上游工业品价格整体无法向食品价格传导；（2）上游工业品价格整体向衣着类价格传导不畅，但工业品向其他日用品及家用电器传导较为通畅；（3）上游价格在一定程度上对交通通讯，邮递，水、电、燃料的传导较为通畅，对其他服务传导效果一般。

从5月至9月的数据来看，衣着、服装、鞋帽、家用器具、交通通讯及服务等分项的CPI均有所上行。本文我们根据现有数据，将石化产业链中的化纤-衣着产业链继续细分，观察其传导性。我们发现石油价格相对于整体大宗商品对衣着CPI的传导较为通畅。但在分析上下游的利润分配时，我们也发现，价格虽然传导到终端，但纺织服装的利润并没有改善。

【中信建投宏观】再看 PPI 向 CPI 的结构性传导——产业之思 2021（九）

二、石化产业链传导机制与利润分配

石化产业链PPI向CPI传导，以纺织服装产业链为例

从石化产业链来看，39个细分产业的PPI跟石化相关的有7个PPI指标，包含纺织业，纺织服装业、服饰业，橡胶和塑料制品，石油、煤炭及其他燃料加工业，石油和天然气开采业，化学原料及化学制品业，化学纤维业。

其中5个PPI指标可以构成一条完整的产业链，从上游到下游分别为：（1）石油和天然气开采——（2）石油、煤炭及其他燃料加工——（3）化学纤维——（4）纺织——（5）纺织服装、服饰业。与石化产业链相关PPI指标刨除与衣着关系不大的橡胶和塑料制品以及化学原料及化学制品外，从产业链来分可以分为上中下游三类。上游为石油和天然气开采，中游为石油、煤炭及其他燃料加工，化学纤维，纺织，下游为纺织服装、服饰业；其中下游的纺织服装、服饰业最终传导到CPI的衣着类。

整体而言，石化到纺织服装的传导链条相对通畅。