生物股份（600201）深度：公司业绩拐点即将显现

作者：张馨予

原标题：生物股份（600201）深度：公司业绩拐点即将显现，研发、工艺优势进一步突显！【天风农业】来源：吴立话农业牛股

核心观点

行业规模：如何看待我国动物疫苗行业的成长空间？

疫苗行业由产品驱动。首先，疫病创造市场，从历史来看猪瘟、蓝耳、口蹄疫等动物疫病相继爆发，使得我国猪用疫苗行业持续扩容，当前非洲猪瘟疫情有望导致行业再度扩容，未来新疫情也将持续产生从而导致动物疫苗行业持续扩容；其次，养殖规模化程度不断提高，动物疫苗市场化销售大势所趋，优质产品高价销售，持续推动行业扩容。以猪用疫苗为例，参考温氏股份和牧原股份的兽药和疫苗使用情况，仅猪用兽药和疫苗的潜在市场空间就可以达到750亿，若其中疫苗占比达到40%，则猪用疫苗市场空间将达到300亿元，接近17年市场规模的6倍。

行业标杆：参考硕腾，疫苗企业的成长路径和制胜关键为何？

硕腾的成长路径：依托产品优势在某一大单品（硕腾为抗生素）形成突破，然后依托该大单品形成研发、工艺、渠道和品牌为一体的平台优势，并通过该平台优势进行品类扩张（内生研发和外延并购），从而不断丰富产品线，实现持续增长。在硕腾的成长路径中，我们认为通过领先的研发和工艺水平打造出卓越的产品力是其成功的核心；其次，公司建立起的广泛的销售、服务体系，以及塑造的品牌力为公司的扩张提供助力；第三，在扩张战略上，进行了有效的多元化外延并购。

生物股份：超越口蹄疫苗，打造以“产品力、销售力和品牌力”为核心的平台型企业，实现公司产品品类扩张和长期成长。

公司通过口蹄疫市场苗单品已经构建起了业内领先的业务平台优势。1）产品力：公司新园区（尤其是其中P3实验室）的运营将实现研发和工艺水平再提升，进一步强化公司产品的竞争优势；2）销售力：公司通过口蹄疫市场苗销售体系的搭建和技术服务的推进，打造出了业内领先的高渗透且高粘性的渠道；3）品牌力：强化客户黏性，提升产品品牌溢价。依托于此，近年来公司一方面推出了圆环疫苗、猪OA疫苗等新品，并迅速实现产品销售放量；另一方面公司并购辽宁益康获得高致病性禽流感疫苗生产资质，正逐步进入收获期。基于平台型企业的优势，我们相信公司未来成长有望不断提速。

非洲猪瘟疫苗有望打开公司业绩和市值成长空间。

根据农业农村部公告，非洲猪瘟疫苗已经进入中试和转基因生物安全评价阶段。若后续疫苗商业化，我们测算招采体系下有望给公司带来至少12.5亿的收入增量空间和5亿的利润增量空间，市场苗体系下有望给公司带来40亿的收入增量空间和18亿的利润增量空间。

给予“买入”评级：预计2019-2021年公司实现收入12.5/17.7/27.9亿，同比-34.1%/41.8%/57.2%，归母净利润3.7/6.1/10.1亿，同比-51.4%/65.7%/66.6%，考虑到公司利润高增长及未来非瘟疫苗商业化带来的潜在利润增量，给予“买入”评级，目标价27元。

风险提示：养殖行业疫情风险；市场竞争加剧风险；监管政策变动风险

生物股份（600201）深度：公司业绩拐点即将显现

1. 行业规模：如何看待动保行业的长期成长空间？

1.1. 疫病不断爆发，创造防疫需求

动物疫病不仅会导致动物大范围减产、生病，甚至直接造成死亡，给养殖者带来巨大的直接经济损失，其中一些人畜共患病更是会直接威胁到人类的健康，例如高致病性禽流感。相对于发达国家，目前我国动物养殖规模化程度总体还比较低，散养以及小规模养殖仍然占畜牧业较大比例，同时，大规模扑杀模式所需资金较大，相关经常性补偿机制在我国尚未形成。预计未来较长的时间内，“接种疫苗预防为主、疫区扑杀为辅”的政策不会发生改变，动物疫苗将是我国畜牧业防疫的主要手段。

生物股份（600201）深度：公司业绩拐点即将显现

疫苗品种驱动行业扩容。疫病的发病率和危害性是其疫苗市场的基础，危害越大的疾病其疫苗市场的潜在规模也越大，而疫苗的有效性决定了市场所能达到的高度。即使是发病率高的疾病，若疫苗的效果不佳，也难以出现大的市场。以生物股份的口蹄疫疫苗为例，公司战略性领先成为首个研发规划悬浮培养技术的国内动保疫苗企业，凭借毒株+工艺的领先，公司的口蹄疫市场苗快速进入了大型养殖场，打开了口蹄疫市场苗的空间。在公司的引领下，行业内其他厂商也陆续上马悬浮培养生产线，从而推动了国内兽用世界杯2022预选赛积分榜产业的技术升级。

1.2. 养殖规模化程度不断提升，市场化销售持续推动行业扩容

强制免疫政策的推行是过去我国动物疫苗市场规模迅速扩大的直接因素。我国兽用生物制品分为国家强制免疫用和非国家强制免疫用，强制免疫的动物疫苗由农业部指定企业生产，每年由省级政府进行招标采购；非国家强制免疫的则由企业自行生产和销售。2004年之前我国仅将口蹄疫纳入强制免疫范畴，之后高致病性禽流感加入强制免疫计划，带动市场规模开始稳步提升。而2007年高致病性猪蓝耳病和猪瘟同时列入强制免疫计划，则使得我国动物疫苗市场直接迈上一个台阶，此后多年一直保持高速增长。

养殖规模化程度不断提高，动物疫苗市场化销售大势所趋，持续推动行业扩容。尽管招采苗大幅提升了动物疫苗的渗透率和市场规模，但是也带来诸多问题，特别是同质化竞争下疫苗价格过低，影响了疫苗质量的提升。随着我国规模养殖场的不断发展壮大，对于优质疫苗的需求日益迫切，市场苗应运而生，其中的代表就是生物股份的口蹄疫市场苗。由于杂质含量更低、抗原含量更高，市场苗的价格往往是招采苗的几倍。随着“先打后补”政策的实施，未来，随着市场对产品品质的要求越来越高，逐步放开市场苗销售是大势所趋，品质提升带来的价格上涨将推动行业扩容。