巨子生物“增收不增利”，第一大客户销售贡献或涉体外循环！研发实力不及同行制约公司长期发展

作者：王韵壹、李英、熊慧卿

　　“618”电商年中大促来了，今年的周期是从5月23日至6月20日。

　　在当前行业承压及国货崛起的大背景下，虽然部分国货品牌在今年的“618” 促销季的折扣力度明显高于2021年的“618”，但整体上仍低于2021年“双11”。据不完全统计，李佳琦直播间爆款单品的可复美品牌（“可复美”品牌在2021年是中国医用敷料市场的第二畅销品牌），目前实现的预售额为0.22 亿元。

　　近日，可复美品牌的持有公司Giant Biogene Holding Co., Ltd（巨子生物）向港交所递交了聆讯材料。作为一家专业皮肤护理产品公司，巨子生物在同类公司敷尔佳和创尔生物A股IPO并不太顺利情况下，选择在港股上市，但其能否顺利成行仍存一定悬念。

　　直播带货模式下，身陷“增收不增利”尴尬

　　销售净利润率有进一步下滑风险

　　招股书披露，巨子生物是一家基于生物活性成分的提供皮肤护理产品的企业，自主开发和生产多种类型的重组胶原蛋白和稀有人参皂苷，以提供专业皮肤护理产品为主。

　　报告期内（2019年至2021年），巨子生物实现营收95670万元、119048万元和155249万元，其中2020年、2021年分别同比增长24.44%和30.41%。然而相较营收的稳定增长，该公司的业绩表现却有一定隐忧。报告期内，公司的税前利润分别为67700万元、97324万元、97292万元，其中2021年税前利润增速由2020年的43.76%增长大幅下滑至-0.03%。

　　长期以来，巨子生物的大部分收入由经销商贡献，但在2021年度，经销商的收入贡献占比已经出现明显下滑，不仅862.9百万元收入贡献与2020年金额持平，且占总收入的比重也由此前的79.9%下滑至目前的55.6%。在经销商收入贡献占比减少的同时，公司的直销收入出现大幅增长，由2019年的192.8百万元上升至2021年的689.6百万元，占同期总收入比重由2019年的20.1%提升至2021年的44.4%（见图1）。

　　在直销方式上，巨子生物不仅通过电商和社交媒体平台（包括天猫、京东、抖音、小红书和拼多多）直接面向消费者进行销售，且也向京东和唯品会等电商平台的自营部门进行销售，此外，公司还通过与一些大V合作通过直播进行宣传和促销。

　　因在线直销的毛利率要高于线下直销及经销，这导致巨子生物的整体毛利率在报告期内因在线直销收入的拉动，由2019年的83.3%增长至2021年的87.2%。值得一提的是，相较毛利率的增长，公司的销售净利率却由2020的69.4%下滑至2021年的53.3%，甚至且还低于2019年的60.12%水平。

　　在线直销是直接面向消费者进行销售的，生产商在通过与头部主播合作时往往会与其协商产品的优惠力度，因头部主播自带的高粉丝量、高粉丝粘合度、高商品转化率，让其拥有了一定的议价权。此外，头部主播为了迎合粉丝也往往向生产商争取更大的优惠力度，通过赠品、优惠券等形式反馈给粉丝。考虑到电商平台活动日渐频繁，各大主播直播间也相继推出不同类型的专场，选品也在不断更新丰富，这导致生产商若要想在头部主播中占有一席之地，除了产品品质过硬外，价格上显然也要更加实惠。这样的优惠对于生产商而言，并未直接体现于主营业务成本，而是以销售费用形式呈现。

　　也正是巨子生物销售战略的调整，导致公司近几年的销售费用出现急增，2021年的销售费用激增至34621万元，同比涨幅由2020年的68.91%上升至118.54%。此外，在疫情的影响下，各大平台的直播带货已经成为主流的销售渠道，公司不得不加大对在线营销的支出，进而导致这部分费用占总销售费用的比重也由2019年的68.7%增至2021年的88.5%，销售费用率也由2019年的9.8%增至2021年的22.3%。

　　或正是在销售费用的大幅增加下，导致巨子生物出现增收不增利的尴尬，不仅2021年税前利润在营收大增下反向下滑了0.03个百分点，且销售净利润也下滑了16.05个百分点。

　　公司在招股书中称，将持续加大对在线营销活动的投入，表面上，在线直销拉动了公司营收的增长，但急速增长的营销开支、第三方推广费用也在摊薄着公司的利润。在头部主播选品不断推陈出新和有限的坑位下，坑位费的水涨船高导致公司的销售费用进一步走高。对于巨子生物而言，在激烈的市场竞争下，为保流量、市场占有率，加大线上销售的倾斜或让自己的销售利润率有进一步下滑的风险。

　　第一大客户“西安创客村”的销售贡献或为体外循环所致

　　据招股书披露，公司除“西安创客村”这一大客户曾为公司关联方外，严建亚和Shaanxi Bomiaorui Technology Co., Ltd.（中文简称“博淼睿”）也为公司的关联方。严建亚在2019年向巨子生物借款433.58百万元，并以每年2.85%的利率结算利息收入。据企查查显示，博淼睿于2020年12月成立(现已注销)，严建亚为其法人代表并持股7.22%，同年博淼睿便向巨子生物借款201.31百万元。2020年和2021年，巨子生物关联方归还的贷款金额分别为445.07百万元和201.31百万元。