市场疾风骤雨银行理财为何风平浪静？理财“体外资产池”风险调查

作者：王韵壹、李英、熊慧卿

　　在股市、债市穿越牛熊周期之时，股票、基金上下翻滚的波幅牵动投资者的心，而银行理财明明已经净值化转型，却多数仍能维持原先的收益率，是不是显得有些奇怪？有些银行理财产品成立当日规模几十亿，而某一天定开产品就赎回十几亿，那么流动性问题如何解决，为何不影响收益率？

　　21世纪经济报道记者多方了解到，在资管新规严令禁止银行资管滚动发行的资金池模式之后，行业内又出现了一种“擦边球”的新招——通过信托通道设立“体外资产池”，大量装入PPN（非公开定向债务融资工具）、非公开公司债等可以采用买入成本法计价的资产，同一家银行的不同理财产品的申购赎回，均可通过同一个资产庞大的信托计划来调节收益，使净值趋于稳定。

　　“这不是个案，是银行理财普遍的做法，的确有‘擦边球’嫌疑，且有一定风险。”一位股份制银行理财子公司人士对21世纪经济报道记者称。

　　另一位信托业人士表示，这是当下“流行”的做法。在他们看来，这么做最大的好处是实现“非标转标”的同时，还能包装成“服务类信托”，而非监管要求压缩规模的“融资类信托”，原因是银行理财无法在银行间市场开户，只能在上清所和交易所开户，因此信托原本就有协助开户的功能。“但拆开看，就是一个或几个理财产品对应一家公司的私募债，其实是类非标业务。”

　　表面上，这种做法似乎于投资者无害，但实际上这仅适用于理财产品规模不断扩张的周期，一旦规模下降或者出现大规模赎回，抑或出现债市剧烈调整时期，理财产品如果出现大规模浮亏，信用风险不断累积之后，很容易引发流动性风险，最终受损的仍是理财产品的最终持有者。此外，容易引发风险在多个金融机构间互相传染。

　　如果“体外资产池”不断扩张，那么资管新规对于理财产品的约束将减弱，很有可能造成，此前伤筋动骨“拆掉”的资金池、资产池，又换了“马甲”归来。

　　但也有银行资管人士认为，这是在现有监管规定下尽可能利用规则，维护客户稳定收益的一种方式。即便客户从母行迁移到理财子公司，对于银行理财的期待还是4%-5%的可预见收益率，所有的投资决策也需要围绕这个目标来展开，这也是理财子的品牌价值所在。

　　目前银行理财的整体规模还在稳定增长，因此未到期的、以成本法估值的底层资产，才能始终持有。-甘俊摄

　　“表面净值化，实际还是预期收益型产品”

　　点开多家银行APP的理财产品页面，很多1个月、3个月、6个月定开产品净值几乎呈现一条上升的曲线，即便偶有波动也极其细微。再打开产品的历史净值表现页面，可以发现某些产品每周净值增长几乎都稳定在0.07%左右，而且很少出现负值，几乎没有净值回调。

　　下图为某银行理财的每周净值增长以及单位净值曲线：

　　“为什么是0.07%这个数呢？因为目前银行理财定开产品的年化收益率在3%-4%之间，每周上涨7BP，年化就是3.65%，差不多是个平均值。如果这款产品想要实现4%以上的目标收益，那么每周可能上升8个BP左右。”一位股份制银行理财子公司人士对记者解释。

　　但是，债市在去年至今曾多次回调，市场几次大跌，但完全没有体现在理财产品收益率上，而理财产品正是以债券投资为主。相同市场情况下，债基有明显的净值回撤。

　　一言以蔽之，很多理财产品并不是根据市场波动而形成净值表现的，而是像即将被淘汰的老产品一样，按照预期收益率来平摊每周、每日收益的，即成本法计价。但这与监管鼓励的净值化转型方向，显然是相悖的。

　　理财产品的单位净值是根据底层资产估值加总后，再除以份额总数得到的，并不存在伪造净值及其曲线的可能，但怎样对底层资产进行估值，其中颇有门道。

　　上述理财子公司人士对21世纪经济报道记者表示，为了尽量使用成本法使得净值平滑，银行青睐这三种资产：

　　一是PPN、非公开公司债、ABS和ABN使用买入成本法估值，使得净值非常稳定，这是理财子公司买入的主要资产，也是银行固定收益类产品净值稳定、回撤很小的主要原因。

　　二是部分通道甚至可以把银行永续债、二级资本债使用买入成本法估值，所以现在市场上这类资产的交投非常活跃，现金管理类产品也参与买卖。

　　三是银行优先股使用买入成本法估值，收益很高，信用风险较低，成为理财子公司追捧的对象。因为银行优先股算作权益类资产，所以成为很多银行固收+产品的重点配置方向，也是固收+产品为何权益类资产占比很高但是净值仍非常稳定、回撤非常小的重要原因之一。